基金苦熬寒冬 弱市祭出三大生存法则

索罗斯在《金融炼金术》的导论中说：“如果我必须对自己的实务技巧作个总结，我会选择一个词——存活。”这位举世闻名的金融大鳄所遵循的投资原则是：先求生存，再求致富。

自2015年6月12日达到5178.19点高点以来，截至今年9月13日，上证综指回调幅度达48%。在这轮已持续了三年多的震荡下跌行情中，难熬的除了基民，还有手握重金的基金经理们。券商研报显示，1991年以来，A股市场已经历了五轮“牛市-熊市-震荡市”周期。而不少从业经验丰富、久经磨炼的基金经理，也在弱市中总结出了一套颇为实用的生存法则。

生存法则一：收缩防线“过冬”

面对A股市场持续调整，不少基金经理选择通过降低股票仓位来避险。

兴业证券的一份研报显示，今年二季度主动管理型股票基金的仓位大幅下降，股票仓位从83.99%下降至80.74%。其中，普通股票型基金的仓位由86.43%下降至83.28%，仓位在90%到92.5%的普通股票型基金在资产总值中的占比，较2018年一季度下降了11个百分点；偏股混合型基金的仓位从83.18%下降至79.87%，仓位在85%至95%的偏股混合型基金在资产总值中的占比，较2018年一季度下降了14个百分点。

记者统计发现，截至二季度末，多达34只主动偏股型基金的股票仓位相较于一季度末，下降幅度超过50%。其中，中邮医药健康灵活配置混合、前海开源沪港深农业混合、国泰量化收益灵活配置混合等基金二季度的减仓幅度均超过70%。

“经过审慎研究并根据市场行情变化，二季度进行了大幅度减仓甚至清仓，目前主要以非常低的仓位争取结构性机会。一旦外部不确定因素消除以及市场情绪面好转，则会大幅加仓。”兴银消费新趋势灵活配置基金在基金半年报中表示。

东吴国企改革主题灵活配置基金也表示，二季度前半段时间虽然阶段性配置了医药、食品饮料、商贸零售、军工等板块，但在弱市环境下难有赚钱效应，因此二季度后半段时间严格控制仓位，降低风险头寸暴露，避开了5月下旬以来的大跌行情。

长安鑫富领先混合基金称，考虑到信用事件多发、权益投资者风险偏好明显降低并且短期内难以恢复，二季度基金经理适当降低了权益资产配置比例。

在降低股票仓位的同时，也有基金经理调整了持仓结构，增配一些防御性品种。“为了规避股市持续下跌风险，在5月进行了结构和仓位的调整，一方面降低了大金融板块的比重，提高医药行业的配置比例；另一方面，将整体仓位降低，规避市场持续下跌风险。”中融国企改革基金表示。

不少基金经理认为，经过一段时间的持续下跌，A股已经反映了大部分负面预期，长期走势并不悲观，但震荡磨底的格局在短期内难以结束，因此仍然需要保持谨慎。

“就市场整体表现而言，年内大盘可能呈现底部震荡的状态。一方面，企业盈利增速仍然保持韧性，会带来脉冲式的股价修复行情；另一方面，尽管估值已经被极度压缩，但是各方面的不确定因素压制了投资者的风险偏好，使我们难以看到估值大幅修复的可能性。”工银新趋势灵活配置基金表示。

博时汇智回报混合基金也认为，市场已经反映了大部分的悲观预期，整体估值已经降到历史低位，而龙头企业盈利并未出现明显下降，所以，从长期看目前市场风险已经不大。但行为趋势形成后，靠市场自身扭转趋势是比较困难的，为此需要密切关注基本面的变化，及时作出评估。

除了老基金，近期成立的次新基金在建仓期也大多选择观望。沪上一位基金经理坦言，由于封闭期内无法赎回，若此时基金净值低于面值，会给基民带来很差的持基体验，降低继续持有的信心。因此，他会在建仓期内选择一些估值较低、盈利确定性比较高的股票进行配置，同时控制股票仓位。

“短期内市场仍难以摆脱震荡格局，因此建仓期内将采取谨慎的投资策略，将主要资产配置在固定收益部分，择机在股市上进行灵活操作，做到‘积小胜为大胜’。”近期发行的中银双息回报混合拟任基金经理李建称。

生存法则二：扎牢股票池的篱笆

股神巴菲特曾经说过，熊市是上天赐给价值投资者最好的礼物。不少基金经理也认为，对他们来说，每一轮市场的剧烈震荡都是一次难得的成长机会。

“我认为，现在的市场环境反倒降低了选股难度。在牛市中，很多题材股会因为资金的短期博弈行为而大幅上涨，你很难去判断公司真正的投资价值。而现在通过深入分析财务报表，挑选出来的一定是好公司。”沪上一家基金公司的权益投资部负责人对记者说。

根据基本面对投资标的进行严格筛选，已成为当前所有基金经理的共识。

从当前市场环境来看，李建认为，随着外资在A股市场的占比不断提升，A股越来越与海外成熟市场接轨，“仙股”的出现就是典型的例证。“现在美股和港股市场上有大量‘仙股’，股价低于1元且交易量稀少，乏人问津。在A股市场中，我们如果不扎牢‘篱笆’、把选股标准提高，就有可能买到这类股票。现在外资喜欢持有A股的龙头股，也是从历史的教训中总结出来的经验。”李建说。

谈及选股标准，沪上一家大型基金公司的基金经理表示，他会从三个维度进行评估。“第一要看商业模式，我们希望一家公司能够轻资产扩增，净资产回报率高，且拥有良好的现金流和资产负债结构。第二，行业要有较大的发展空间，不能走下坡路。第三，管理层需要考虑小股东的利益，能够展现出足够的能力在行业中立足。”他说。

也有基金经理表示，将在震荡市中寻找有潜力的“分红奶牛”。因为这些“奶牛”不仅有可预期的现金流，而且还能将收益落袋为安，可谓弱市生存法则之一。

不过，李建认为，股息率这个单一指标有时也会误导投资者。李建说：“股息率是指公司一年的总派息额与市价的比例。公司的总派息额来源于其可分配利润，但如果公司净利润增长情况不稳定、缺乏确定性，就难以用股息率来评估其投资价值。”

李建认为，首先，在关注股息率的同时，还应了解公司的经营壁垒、商业模式，以及在较长经济周期的检验下财务报表是否健康，从而判断股息来源的可靠程度。其次，公司的大部分收入是来自于海外还是内需，在当前海外不确定因素较多的情况下，牢牢把握住内需主导的公司更具确定性。最后，公司是否为行业龙头。在过去十年中，我国上市公司的盈利周期虽然有所波动，但行业市场份额向龙头集中的特点十分明显，因此这一点至关重要。

对于A股的后续走势，朱雀投资表示，当前风险偏好仍然受到内外部因素的共同抑制，市场难言全面反弹。现在A股交投低迷，但下跌的势头也明显趋缓了，预计近期即便下跌也将呈现抵抗式的震荡走低态势，而非前期的单边下跌态势，这将为挖掘结构性机会提供极好的时间窗口。对价值投资者而言，市场已进入长期布局的区间，配置上应当淡化指数与结构，集中精力，自下而上把握优质公司的投资机会。

生存法则三：关注被忽视的“宝藏”

还有基金经理在弱市中专心寻找被忽视的“宝藏”。在他们看来，半年报绩优股、破净股和上市公司加大股份回购力度的股票，都是值得关注的投资方向。

谈及当前最看好的投资机会，李建表示，半年报业绩突出的个股一定会在市场情绪好转时率先反弹。“今年3、4月份以来，社会融资额增速明显下降，实体经济也受到一定影响。经过这种考验后，一二季度业绩还能保持稳定增长的公司，基本上都是投资者愿意作为底仓来配置的优质标的。”李建说。

汇丰晋信科技先锋新动力基金经理陈平表示，和主板业绩增速下行相反，创业板业绩增速在一季度显著反弹，二季度略微下滑，但整体反弹趋势有望延续。与此同时，并购的后续影响逐渐消除，内生增长显现，对股价构成了支撑。除了增速差扩大，创业板和主板估值倍数约3.1，也处于比较低的位置，成长股依旧相对占优。

“在TMT行业的四个板块中，计算机板块今年以来业绩持续改善，四季度业绩可能受益于行业后周期性以及巨头加大投入规模的带动而持续回升。”陈平称。

据统计，截至2018年8月28日，全部A股3536只股票中，市净率低于1倍的个股一共有238只。从行业分布来看，制造业、房地产业、金融业、公共事业和交运行业在破净股数量上占比居前五名。“在大盘走低、投资者情绪普遍悲观的情况下，这些重资产属性的行业更容易受到重击。但是细分来看，银行股和地产股的业绩在过去一年均取得明显增长，其中地产股更是增长强劲。”沪上一位基金分析人士认为。

上述人士表示，目前市场对于金融、地产的预期可能过于悲观。考虑到我国宏观经济韧性较强，金融、地产公司的基本面良好，在本次破净潮中，金融股和地产股中可能存在错杀的情况。

伴随A股市场的震荡走低，越来越多的公司纷纷发布股份回购公告。数据显示，去年A股上市公司共发生股份回购565次，累计回购金额91.99亿元，回购股份数量19.9亿股。之前的2015年和2016年，上市公司股份回购金融分别为50亿元和109亿元。而今年以来，A股上市公司股份回购金额已是去年全年的2.65倍，并且达到了前三年的总和。

朱雀投资认为，从历史情况来看，大规模股份回购集中发生在市场处于较低位置或连续下跌的时候。与前几次股份回购集中发生期不同的是，今年的普通回购占主导。普通回购通常释放出上市公司看好自身未来发展的积极信号。历史数据显示，普通回购预案公告对股价及其所在行业具有短期的提振作用，持有相关标的能较大概率取得显著的超额收益。

“上市公司实施股份回购将大概率显著改善当期的业绩指标，但并不能从长期上改善公司的盈利能力。因此，股份回购作为投资者进行价值判断的参考因素之一，不仅要区分不同类型的股份回购，还需要结合上市公司基本面进行综合判断。”朱雀投资提醒道。